Cet article vise à présenter le mode de fonctionnement du quantitative easing (QE). Il est dérivé des recherches de Ben Bernanke (avant qu’il ne soit président de la Fed) et Vincent Reinhart (cf. Conducting monetary policy at very low short-term interest rates et Deflation: Making Sure "It" Doesn't Happen Here). Ces deux papiers sont la présentation le plus complète de la « Doctrine Bernanke », mise en place par ce dernier depuis 2008.
Quand les taux court sont proches de 0%, la politique monétaire traditionnelle est inefficace. Ceci est advenu au Japon au début des années 2000 (expérience qui a inspiré les auteurs précédents). C’est aussi le cas dans de nombreux pays développés depuis 2009, en premier lieu les Etats-Unis, le Japon, le Royaume-Uni. Dans ce contexte, trois alternatives sont possibles pour continuer à stimuler l’économie.
Dans un premier temps ancrer les anticipations de taux et les piloter par la communication. Les taux d’intérêt à court et long terme incorporent des anticipations d’évolution des taux directeurs de la part des investisseurs.
Or, afin de stimuler l’économie dans un environnement de taux court proche de 0% (donc au minimum), la banque centrale doit éviter que les investisseurs n’anticipent mal (à la hausse) ses mouvements futurs. Pour ce faire, elle peut s’engager explicitement sur son taux directeur afin de mieux ancrer les anticipations.
L’engagement peut être conditionnel ou inconditionnel. L’engagement conditionnel fait référence à un événement économique (par exemple, un retour durable de l’inflation au-dessus de 0%), l’inconditionnel fait référence à une durée de temps.
Ce type de politique a été mis en place récemment par la BoJ de 2001 à 2006 (engagement conditionnel sur l’inflation) et par la Fed en 2003 (engagement conditionnel portant sur le jugement de la Fed concernant les risques déflationnistes).
Mais la plus nette utilisation de cet outil a été donné par la Fed. En mars 2009 elle s’est engagée à maintenir le taux Fed Funds entre 0 et 0,25 % pour une période de temps étendue sans plus de précision (engagement conditionnel). En août 2011, elle a été encore plus loin en annonçant que le taux directeur resterait inchangé jusque mi-2013 (engagement inconditionnel, cf. quantitative easing de la Fed depuis 2007).
Deuxièmement, la banque centrale peut modifier la composition des actifs qu’elle détient. L’altération de l’actif peut se faire via la modification de la maturité des titres détenus par la banque centrale, par exemple, en vendant des titres d’Etat à court terme pour acheter des titres à long terme. Ceci permettrait d’agir directement sur les niveaux de taux d’intérêt des maturités les plus longues.
Mais, la banque centrale peut aussi diversifier au-delà des titres d’État, notamment en augmenter la part des titres de dettes privées ou d’actions dans son actif. Ceci se justifie si les marchés deviennent peu liquides, la banque centrale devenant un « acheteur en dernier ressort » afin de limiter l’assèchement de la liquidité et de faire baisser les primes de risque. B. Bernanke note que la Fed a interdiction d’acheter directement des obligations privées et des actions mais qu’elle peut agir par des moyens détournés (via des programmes de prêts contre collatéraux en obligations ou actions). Dans une déclinaison extrême de ce programme, la banque centrale peut annoncer le montant et le prix d’achat des actifs qu’elle souhaite acquérir.
Tout ceci, la Fed l’a appliqué depuis 2008. Que ce soit avec l’« operation twist » qui substitue de la dette entre 6 et 30 ans à de la dette publique à plus courte échéance. La Fed a aussi injecté des liquidités dans les marchés monétaires et hypothécaires (cf. quantitative easing de la Fed depuis 2007).
Notons que ces actions n’impliquent pas forcément la planche à billet. Toutefois, Bernanke et Reinhart notent que cela peut rapidement poser des problèmes, si le bilan reste de taille inchangé (donc si pas de planche à billet). En effet, dans ce cas, il faut vendre d’autres actifs au bilan, ce qui peut déséquilibrer les marchés correspondants et limite l’ampleur de l’action.
Or, dans l’esprit des auteurs, il faut frapper fort pour empêcher l’économie de tomber dans la déflation. C’est là qu’intervient l’augmentation du bilan de la banque centrale (quantitativisme au sens propre).
Cet aspect est développé dans l’article suivant Quantitative Easing : comment ? (2)
Quand les taux court sont proches de 0%, la politique monétaire traditionnelle est inefficace. Ceci est advenu au Japon au début des années 2000 (expérience qui a inspiré les auteurs précédents). C’est aussi le cas dans de nombreux pays développés depuis 2009, en premier lieu les Etats-Unis, le Japon, le Royaume-Uni. Dans ce contexte, trois alternatives sont possibles pour continuer à stimuler l’économie.
Dans un premier temps ancrer les anticipations de taux et les piloter par la communication. Les taux d’intérêt à court et long terme incorporent des anticipations d’évolution des taux directeurs de la part des investisseurs.
Or, afin de stimuler l’économie dans un environnement de taux court proche de 0% (donc au minimum), la banque centrale doit éviter que les investisseurs n’anticipent mal (à la hausse) ses mouvements futurs. Pour ce faire, elle peut s’engager explicitement sur son taux directeur afin de mieux ancrer les anticipations.
L’engagement peut être conditionnel ou inconditionnel. L’engagement conditionnel fait référence à un événement économique (par exemple, un retour durable de l’inflation au-dessus de 0%), l’inconditionnel fait référence à une durée de temps.
Ce type de politique a été mis en place récemment par la BoJ de 2001 à 2006 (engagement conditionnel sur l’inflation) et par la Fed en 2003 (engagement conditionnel portant sur le jugement de la Fed concernant les risques déflationnistes).
Mais la plus nette utilisation de cet outil a été donné par la Fed. En mars 2009 elle s’est engagée à maintenir le taux Fed Funds entre 0 et 0,25 % pour une période de temps étendue sans plus de précision (engagement conditionnel). En août 2011, elle a été encore plus loin en annonçant que le taux directeur resterait inchangé jusque mi-2013 (engagement inconditionnel, cf. quantitative easing de la Fed depuis 2007).
Deuxièmement, la banque centrale peut modifier la composition des actifs qu’elle détient. L’altération de l’actif peut se faire via la modification de la maturité des titres détenus par la banque centrale, par exemple, en vendant des titres d’Etat à court terme pour acheter des titres à long terme. Ceci permettrait d’agir directement sur les niveaux de taux d’intérêt des maturités les plus longues.
Mais, la banque centrale peut aussi diversifier au-delà des titres d’État, notamment en augmenter la part des titres de dettes privées ou d’actions dans son actif. Ceci se justifie si les marchés deviennent peu liquides, la banque centrale devenant un « acheteur en dernier ressort » afin de limiter l’assèchement de la liquidité et de faire baisser les primes de risque. B. Bernanke note que la Fed a interdiction d’acheter directement des obligations privées et des actions mais qu’elle peut agir par des moyens détournés (via des programmes de prêts contre collatéraux en obligations ou actions). Dans une déclinaison extrême de ce programme, la banque centrale peut annoncer le montant et le prix d’achat des actifs qu’elle souhaite acquérir.
Tout ceci, la Fed l’a appliqué depuis 2008. Que ce soit avec l’« operation twist » qui substitue de la dette entre 6 et 30 ans à de la dette publique à plus courte échéance. La Fed a aussi injecté des liquidités dans les marchés monétaires et hypothécaires (cf. quantitative easing de la Fed depuis 2007).
Notons que ces actions n’impliquent pas forcément la planche à billet. Toutefois, Bernanke et Reinhart notent que cela peut rapidement poser des problèmes, si le bilan reste de taille inchangé (donc si pas de planche à billet). En effet, dans ce cas, il faut vendre d’autres actifs au bilan, ce qui peut déséquilibrer les marchés correspondants et limite l’ampleur de l’action.
Or, dans l’esprit des auteurs, il faut frapper fort pour empêcher l’économie de tomber dans la déflation. C’est là qu’intervient l’augmentation du bilan de la banque centrale (quantitativisme au sens propre).
Cet aspect est développé dans l’article suivant Quantitative Easing : comment ? (2)
